金融界5月27日消(xiāo)息 近日因(yīn)为昆明国资(zī)委的一封声(shēng)明，让城投债成为关注的焦点，当前地方债(zhài)的规模和地方政府的偿债能力已经越(yuè)来越被(bèi)重(zhòng)视。如何如何处置地方债务(wù)？

　　中泰证券首席(xí)经济(jì)学家李迅雷发(fā)文称(chēng)，地方债包括地(dì)方一般债、专项债和包括城投债在内的各(gè)种隐(yǐn)形债(zhài)，其规模(mó)究竟有多大，尚有争议，但(dàn)增长迅猛(měng)。包(bāo)括银行、保险、基金等在(zài)内的(de)机构投资者是(shì)地方债的(de)主要持有者，他们普(pǔ)遍担心的(de)还是城(chéng)投(tóu)债务(wù)、非(fēi)标等地方(fāng)政府隐形债风险。例如，近(jìn)期贵州省政府(fǔ)发展研究中(zhōng)心提出，“化债工作推(tuī)进异常艰难，仅依靠自(zì)身能(néng)力(lì)已(yǐ)无法得到有效解决(jué)。”

　　在李(lǐ)迅雷看(kàn)来，在土地(dì)财政缩水的背景下，地方(fāng)政(zhèng)府的财权与(yǔ)事权(quán)不匹配问题又凸显出来(lái)。在我国政(zhèng)府杠杆(gān)率水平(píng)并不算高的前提下，我国地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)的杠(gāng)杆率水平确实够高了。需要调(diào)整中央和地方(fāng)之间债务余额的比例(lì)关系(xì)。“今后(hòu)应加大中(zhōng)央政府(fǔ)的发债规模，为地方经(jīng)济(jì)减负(fù)。”他明确指出(chū)。

　　李迅(xùn)雷认为(wèi)，在当前中国经济转型的关(guān)键阶段，维护地方政府的信用，防(fáng)范区域性金融风(fēng)险显得(dé)尤为(wèi)重要，故在城(chéng)投(tóu)公司(sī)还没(méi)有与政府部门完(wán)全“脱钩”之前，城投债的(de)“信(xìn)仰(yǎng)”仍需要保持。

　　李迅(xùn)雷建议给予困(kùn)难省份一定的“托底”支持，在政策上大力度支持地方政府(fǔ)“化债”。如帮助地方政府（如城投(tóu)公司的(de)借(jiè)新还旧）降低债务(wù)成本(běn)、拉长(zhǎng)债(zhài)务期限(xiàn)（非债券类债(zhài)务(wù)展(zhǎn)期(qī)，如(rú)遵义道桥实(shí)践银行贷款展期），通过政策性(xìng)银行或(huò)商(shāng)业银行的(de)低息资金来降(jiàng)低(dī)债务成本，让债务更加(jiā)容(róng)易滚续(xù)。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方(fāng)政府通过出让国有资产来偿债。他表(biǎo)示这类典(diǎn)型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两次公告(gào)无偿(cháng)划转上(shàng)市公司共计1亿股(gǔ)股份(fèn)（合计占(zhàn)贵(guì)州(zhōu)茅台总股本8％，按当时(shí)市价计量(liàng)市(shì)值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　以下文字来源(yuán)李迅雷(léi)金融与投(tóu)资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处置地(dì)方债(zhài)务的(de)辨证思考(kǎo)》

　　截至(zhì)2022年(nián)末全国城投有息债(zhài)务(wù)54.1万亿元

　　城投平台成(chéng)为地方债务主要体现形式

　　城(chéng)投债是指城(chéng)投企业公开发行(xíng)的公司(sī)债券和中期票据。按照新预算(suàn)法、“43号文”出台明确城投债与地(dì)方政府信用脱钩，城(chéng)投公(gōng)司定位由(yóu)地(dì)方政府投融(róng)资机构转变(biàn)为市场化运营主(zhǔ)体，地(dì)方政府不再对城投债(zhài)兜(dōu)底(dǐ)。但实际上市(shì)场仍然把城投(tóu)债(zhài)看作由(yóu)地方政府背(bèi)书的高(gāo)信用等级债券。

　　因此(cǐ)城投公司通常都是(shì)地(dì)方政府下设(shè)的投融(róng)资(zī)机构，很(hěn)难完(wán)全独(dú)立成为与政府无关的(de)纯市场化的企业。城投的(de)债务主(zhǔ)要包括(kuò)向(xiàng)银行(xíng)借(jiè)款和发行债券(quàn)融资这两种(zhǒng)方(fāng)式，以前一种方(fāng)式为主，但后一种债权(quán)融(róng)资的规模也不小，到2022年末(mò)，余额估计在13万(wàn)亿(yì)元(yuán)以上。

　　总体(tǐ)看，2011年(nián)以来，全(quán)国城投有(yǒu)息债务快(kuài)速扩张，每年增速均保持在10％以上，到2022年末(mò)，全国城投(tóu)有息债务为54.1万(wàn)亿元(yuán)，相较2011年的6.4万亿元(yuán)增长(zhǎng)了7倍(bèi)以(yǐ)上。

城投平台发债余额(é)的增长

图片来源(yuán)：Wind， 中泰证券研究所

　　因此(cǐ)，城投平台实际(jì)上已经成为地(dì)方债务(wù)的主要体(tǐ)现(xiàn)形式，规(guī)模明(míng)显超过(guò)地方政府的一般债(zhài)和专项债之(zhī)和。城(chéng)投平台(tái)中，如今，城投平(píng)台的债券余额大约(yuē)为13.8万亿元，迄今并(bìng)无(wú)违约(yuē)案例，说明城投债(zhài)仍(réng)属于(yú)地方(fāng)政府背书的高等级信用债。但是，城投平(píng)台(tái)的非标违约情况时有发生，银行贷款展期、调整还(hái)贷方式(shì)的也(yě)比较多。

　　地方政府应确保城投债按时(shí)兑(duì)付，不能轻易(yì)违约

　　当前市(shì)场(chǎng)对(duì)地方政府债(zhài)务增长和(hé)财政收入增(zēng)速下降甚至负(fù)增长(zhǎng)的现象(xiàng)普(pǔ)遍(biàn)担心，尤其对(duì)财(cái)力偏(piān)弱的东北、中西部省份，城投债的收(shōu)益率普遍高于东部发达(dá)省市。2022年13个省土(tǔ)地(dì)出让金对政府(fǔ)债务利息覆盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投(tóu)拿(ná)地之(zhī)后，捉襟见肘的情况更加(jiā)明显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南省乃至全国的信(xìn)用债市场都造成负(fù)面冲击，信用分层现象加剧(jù)，部分经(jīng)济(jì)偏(piān)弱区域(yù)被边(biān)缘化(huà)。例如青海(hǎi)、云南和天津等(děng)近几年(nián)融(róng)资成本仍(réng)在上升；黑龙(lóng)江(jiāng)、贵州2017-2019年融资成本(běn)大幅(fú)上升，虽然2020年(nián)以来融资成本有所下降，但整体降幅相较全国更小。辽宁、广西、吉(jí)林、重庆(qìng)、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债加(jiā)权平均票(piào)面利率降幅也明显不如全(quán)国。

　　当(dāng)前在经济复苏(sū)不(bù)及预(yù)期的背景下(xià)，投资者的风险偏好明显下降。为此，地方政府应该(gāi)确保城投债的按时兑付。因为违约(yuē)不仅不能解决债务问题，反(fǎn)而(ér)会恶化区域(yù)信用环境(jìng)，导致地方国企融(róng)资(zī)难(nán)、融资贵。从未来区(qū)域(yù)经(jīng)济(jì)发(fā)展的(de)角度看，政(zhèng)府(fǔ)部门仍(réng)需要持续举债来实现(xiàn)经济(jì)平稳增(zēng)长，需(xū)要(yào)保(bǎo)持(chí)政(zhèng)府信(xìn)用，不能(néng)轻易违约(yuē)。

　　建议(yì)中央大(dà)力度(dù)支持地(dì)方(fāng)政府“化债”

　　因此，当(dāng)前迫切需(xū)要增强城投(tóu)债权人的持有(yǒu)信(xìn)心，首先要确保城投债不违约(yuē)，这就意味着城(chéng)投公司(sī)能够具备低成本的借新还(hái)旧能力。

　　中央提(tí)出“谁家的孩子(zi)谁家抱(bào)”，意味着对地方债不兜底(dǐ)，但(dàn)建议给予困难省份(fèn)一定的“托底(dǐ)”支(zhī)持，即在政策上大力度支(zhī)持地方政府(fǔ)“化(huà)债”，如帮助(zhù)地方政府（如(rú)城投公司(sī)的借新还旧）降低债务(wù)成本、拉长债务(wù)期限(xiàn)（非债(zhài)券类债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过政策性(xìng)银(yín)行或商业银行的低息资金(jīn)来降(jiàng)低债(zhài)务成本，让债务(wù)更加(jiā)容易滚续。

　　此外，对于地方政府可否通过出让(ràng)国(guó)有(yǒu)资产来偿债(zhài)方(fāng)面，也(yě)希(xī)望中(zhōng)央给予政策上的(de)支持。因为(wèi)今年3月1日，国资(zī)委在对政(zhèng)协十三届(jiè)全国委员会第五次(cì)会议第00503号提(tí)案(àn)三角函数中cscx等于什么，三角函数中cscx等于什么意思的(de)答复中表示，将适(shì)时出台制(zhì)度规(guī)定及操作细则(zé)，探索国有权益(yì)份额(é)规范化退出的有效方式和途(tú)径(jìng)，充(chōng)分发挥有限(xiàn)合伙企(qǐ)业的优势，助(zhù)力(lì)国有企业创新发展。

　　通(tōng)过出(chū)让(ràng)国有企业股权获得收入偿(cháng)还债务，典型案例为(wèi)“茅台化债(三角函数中cscx等于什么，三角函数中cscx等于什么意思zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公(gōng)告无偿划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合(hé)计占贵州茅台总股本8％，按当时市(shì)价计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　在当前(qián)中国(guó)经济(jì)转型的关键(jiàn)阶(jiē)段(duàn)，维护地方政府的信用，防范(fàn)区域性金融风险显得尤为(wèi)重要，故在城投(tóu)公(gōng)司还没有与政府部门完(wán)全“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信仰”仍需(xū)要保持(chí)。

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