主要内容(róng)

　　营收“逆PPI式”改善(shàn)但工业利润仍承压(yā)，主(zhǔ)因成(chéng)本与费用压力仍(réng)构成掣(chè)肘。3 月工(gōng)业企业利润(rùn)当月同比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收(shōu)缩(suō)区间(jiān)。虽然3月(yuè)在需(xū)求侧经济数据表现亮(liàng)眼后，工业企业(yè)实际营收增速(sù)积极回升，抵消PPI回落的抑制，令3月(yuè)名义营收增(zēng)速(sù)回升，但(dàn)整体企业盈利(lì)压力仍大，主要源于两方(fāng)面，其一(yī)是国际高油价导(dǎo)致的(de)输(shū)入性成(chéng)本压(yā)力仍(réng)在约束(shù)利润改善，3月(yuè)营业(yè)成本对当月利(lì)润拖累幅度(dù)仅收窄2.1个百分点(diǎn)至-13.8个(gè)百分点，拖累程度仍然较深(shēn)。其二(èr)是(shì)今年(nián)降费政策(cè)未再明显(xiǎn)新增(zēng)，加之部分(fēn)企业开始补缴社保费(fèi)，企业费用同比压力(lì)开始加大，3月费(fèi)用对当月(yuè)利润(rùn)拖累(lèi)幅度大幅(fú)扩大(dà)6.1个百分点至-9.5个百分点。与(yǔ)去(qù)年费用(yòng)率改善拉(lā)动利(lì)润增速6个百分(fēn)点形成鲜明对比。

　　营收(shōu)：消(xiāo)费短期(qī)较快恢(huī)复加之投资韧(rèn)性支撑营收增速回(huí)升(shēng)，但高油价仍构成约束。3月工业企业(yè)营收增速回升2.1pct至(zhì)0.8％。结构上看，下游消费相关行业营收增(zēng)速（名(míng)义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵(dǐ)消了PPI回落对于名义营(yíng)收增(zēng)速的(de)拖累，其(qí)中汽车、家具、计(jì)算机通(tōng)信(xìn)电子设备等均回升明显，显示递(dì)延需求释放以及汽车集中(zhōng)降价等对于短期消费(fèi)需求的推动。其次，煤炭冶金(jīn)产业(yè)链营(yíng)收(shōu)增速延续改善，显示保交(jiāo)楼政(zhèng)策推(tuī)动地产建安投资构成支撑，但石油化工(gōng)产业链营(yíng)收增(zēng)速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％）却明显回落，高油价对(duì)于(yú)石化产业链相关行(xíng)业需求持续(xù)构成抑(yì)制(zhì)。

　　成本率：虽然(rán)煤价回(huí)落(luò)已在缓(huǎn)和中下游成本压(yā)力(lì)，但高油(yóu)价继续(xù)构成输入性(xìng)成本传(chuán)导。3月工业企业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大，尤其是高油价下的国内石化(h小鬼难缠的上一句是怎么说的，小鬼难缠的上一句是怎么说的呢uà)产业链(liàn)，成本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水(shuǐ)平明显高于其他行业(yè)。由于我国石化产业链主要为中下游(yóu)，上游环节在海外主(zhǔ)要原油寡头(tóu)国家(jiā)，因而(ér)国(guó)际高油价带(dài)来的上游利润(rùn)改善无法被国内产业链吸收，国内以(yǐ)中下游为主的石化产业(yè)链反而会在高油价下受到输入性(xìng)成本压(yā)力，也即3月的情况。相较而言，煤炭产业链上中下(xià)游(yóu)均在(zài)国内，所以虽然3月(yuè)煤炭冶(yě)金产(chǎn)业成本率同(tóng)比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下(xià)行导(dǎo)致(zhì)煤(méi)炭产业(yè)链(liàn)上游成(chéng)本(běn)率被(bèi)动(dòng)走高、利(lì)润承压，而(ér)中下游成本率实际(jì)上(shàng)是改(gǎi)善的，与此同时(shí)，更(gèng)靠(kào)近下游的消费行业成本率也明显(xiǎn)改(gǎi)善。

　　利润：下游消费行业利润仍(réng)显现(xiàn)韧(rèn)性，但石化产业链利润在高油价下(xià)仍承压。分行业看，与(yǔ)2023年2月(yuè)相比(bǐ)，下游消费(fèi)行业面临最大的(de)成(chéng)本压力改善和(hé)积极的(de)营业收入回升，因而下游消费行(xíng)业利润(rùn)增速恢复(fù)继续好于(yú)其(qí)他行业(yè)，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电子设(shè)备(bèi)等改善明显，煤(méi)炭冶金产业链中下游利润增速也积(jī)极改善，相较而(ér)言，石化(huà)产业(yè)链行业在营业收(shōu)入与成本压力均承压背景(jǐng)下，利润增速仍处(chù)于(yú)-40.7％的较深(shēn)区间。

　　关(guān)注二季度(dù)企(qǐ)业盈利(lì)三(sān)重风险，以及下半年潜在的内生(shēng)恢复空(kōng)间。3月工业企业(yè)利润(rùn)数据显示(shì)，虽(suī)然(rán)经(jīng)济需求侧短期恢复较(jiào)快，但(dàn)在(zài)成本与费用压力背景下，企(qǐ)业盈利仍然(rán)承压，而展(zhǎn)望二季度(dù)，关注(zhù)企业盈(yíng)利的(de)三重风险，其(qí)一是经济内(nèi)生动能(néng)弱化。伴(bàn)随(suí)递延(yán)需求(qiú)主导的需(xū)求脉(mài)冲性(xìng)回升过程逐步结束(shù)，经济(jì)内(nèi)生动能仍面临弱化风险。其二是高(gāo)油(yóu)价带来(lái)的成本压力(lì)。OPEC+5月(yuè)将(jiāng)开启正式减产操作，加之全球服务消费(fèi)逐步恢复，国际(jì)油价或再度走高，这也意味着(zhe)成本(běn)压力(lì)仍(réng)较大。其三是费用率对(duì)于利润的(de)拖累，企(qǐ)业逐(zhú)步补缴前期社(shè)保(bǎo)费缓缴等，以(yǐ)及(jí)今(jīn)年目(mù)前降费政策更多为延(yán)续而(ér)非新增，费用率对于利润(rùn)同比增速的的拖累也将逐步显现，二季度剔除基数扰(rǎo)动(dòng)后(hòu)的企业盈利(lì)真实修复过程(chéng)或相对(duì)缓慢(màn)。而展望(wà小鬼难缠的上一句是怎么说的，小鬼难缠的上一句是怎么说的呢ng)下半年，经(jīng)济(jì)内生动能的复苏可以期待，两大领先指标已经(jīng)验(yàn)证，重点关注下半(bàn)年经济内生动(dòng)能(néng)逐步复苏(sū)、国际油价涨幅逐步趋缓(huǎn)后工(gōng)业企(qǐ)业利润的修复(fù)空间。

　　风险提示：外(wài)部地缘政(zhèng)治风险，疫情形势变(biàn)化。

　　以下为正文

　　一、营(yíng)收“逆PPI式”改善但工业利(lì)润(rùn)仍(réng)承压，主因成本与费用压(yā)力仍是掣肘。

　　3月工业小鬼难缠的上一句是怎么说的，小鬼难缠的上一句是怎么说的呢企业利(lì)润累计同比仅小幅回升1.5个百分点至-21.4％，当月同比也仅小幅(fú)回升3.7pct至-19.2％，仍处于较深收(shōu)缩区间(jiān)。虽然3月在需(xū)求侧经(jīng)济数据(jù)表(biǎo)现(xiàn)亮眼后，工业企业实(shí)际营收增(zēng)速已(yǐ)积(jī)极回升，抵消了(le)PPI回(huí)落带来的抑制，3月名义营收增速回(huí)升2.1pct至0.8％，但整(zhěng)体(tǐ)企业盈利压力仍大，主要源于两个方面：

　　其一是国际高油价导致的输入性(xìng)成本压(yā)力仍在(zài)约束利(lì)润改善，3月营业成(chéng)本对当(dāng)月(yuè)利润拖累幅度仅收窄2.1个百分点至-13.8个百分点(diǎn)，拖(tuō)累程(chéng)度(dù)仍然较深(shēn)。

　　其二是今年降(jiàng)费政策未再明(míng)显新(xīn)增，加之部分(fēn)企业开始补缴社(shè)保费(fèi)，企业(yè)费用同比压力开始(shǐ)加(jiā)大，3月费用对(duì)当月利润(rùn)拖累幅度(dù)大幅扩(kuò)大6.1个百(bǎi)分点至-9.5个百分点。2022年社(shè)保缴费缓缴等一系列新(xīn)增降费(fèi)政(zhèng)策持续改善(shàn)企(qǐ)业费用(yòng)率，对2022年(nián)全年工业企(qǐ)业利润增速构成较强(qiáng)支撑，全年拉动工业企业利润(rùn)同比增速6个百分点。但从今(jīn)年开始前(qián)期社保费降费的企业开(kāi)始补(bǔ)缴社保费，加之今年未再新增更(gèng)大力度的降费政策，从同(tóng)比(bǐ)视(shì)角来(lái)看费用对于工业企业(yè)利润(rùn)的拖累开始显现。

　　二、营收：消费(fèi)短期较快恢复加之投资韧性支撑营(yíng)收(shōu)增(zēng)速回升(shēng)，但高油价(jià)仍构成约束。

　　3月(yuè)工业(yè)企业营收增速回(huí)升2.1pct至0.8％。结(jié)构上看，下游(yóu)消费相关行业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善(shàn)明显，抵(dǐ)消(xiāo)了PPI回落对于(yú)名义营收增速的拖(tuō)累，其中(zhōng)汽车（+11.3pct至12.2％）、家(jiā)具(jù)（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子(zi)设备（高(gāo)基数下仍(réng)改善0.3pct至-6.2％）等(děng)均回升(shēng)明显，显示递延需求释放以及汽车集(jí)中(zhōng)降价等(děng)对于短期消费需求(qiú)的推(tuī)动。其次，煤炭冶(yě)金产业链营(yíng)收增速（名义+3.9pct至(zhì)3.8％，实际+4.5pct至(zhì)5.2％）延(yán)续改善，显示保交楼政策推动地产建安投(tóu)资构成支撑，但(dàn)石(shí)油(yóu)化工产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明显回(huí)落(luò)，高油价对(duì)于石化(huà)产业链相关(guān)行业需(xū)求持续构成抑(yì)制。

　　三(sān)、成(chéng)本率：虽(suī)然煤价回落已(yǐ)在缓和中下(xià)游成(chéng)本压(yā)力，但高(gāo)油价继续构成输入性成(chéng)本传导

　　3月工业企业成本率上升46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力仍然偏大(dà)，尤(yóu)其是高油价(jià)下的国内石(shí)化产业链，成本率(lǜ)同比增量扩大14bp至261bp，绝对水(shuǐ)平(píng)明(míng)显高于(yú)其他行业。由于我国石化产业链主(zhǔ)要为中下游，上游环(huán)节在海(hǎi)外主要(yào)原(yuán)油寡(guǎ)头国家，因而国际高油价带来(lái)的(de)上游利润改善无法被国内(nèi)产业链吸收，国内以中下游(yóu)为主的石化产业链反而会在高(gāo)油价下受到输入性成本压力，也即(jí)3月的情(qíng)况。相较而言，煤炭(tàn)产业(yè)链上中下游均在国内，所以虽(suī)然(rán)3月(yuè)煤(méi)炭冶金产业成本(běn)率(lǜ)同(tóng)比增(zēng)量也扩(kuò)大13.6bp至56.4bp，但主因煤价(jià)下(xià)行导致煤炭(tàn)产业链上游成(chéng)本率被动走高、利(lì)润(rùn)承压，而中下游成本率实际(jì)上是改善的（成(chéng)本率同比增量下行(xíng)8.2bp至33.5bp），与此(cǐ)同时，更靠近下游的(de)消费行业成(chéng)本(běn)率(lǜ)也(yě)明显改善（同比增量(liàng)-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消费行业利润仍(réng)显现韧性，但石化产业链利润在(zài)高油价下仍(réng)承压。

　　分行业看，与2023年(nián)2月相比，下游(yóu)消费行(xíng)业(yè)面(miàn)临最大的成本(běn)压力改善和积极的营业收入回(huí)升，因而下游消费(fèi)行业利润增速恢(huī)复继续好于其他行业，单月(yuè)改善(shàn)8.8pct至(zhì)-14.9％，其中，汽车、计算机通信(xìn)电子设备、家(jiā)具等行业利润增速均改善20-50个百(bǎi)分(fēn)点。煤炭冶金产业链虽然整体利润(rùn)增速(sù)仅(jǐn)小幅改善1.4pct至(zhì)-9.9％，但主因上游价格回落导致上游利润下降的(de)缘故，而中下(xià)游面临(lín)的是营收改善(shàn)、成本压力缓和的格(gé)局(jú)，中下游利润(rùn)增速改善明显(xiǎn)，金属制品、通用设(shè)备、非金属矿物(wù)制品(pǐn)等行业利润增速均(jūn)改善10-20个(gè)百分(fēn)点。相较而言，石化(huà)产(chǎn)业(yè)链(liàn)行业在营业收入与成本压力(lì)均(jūn)承压背景(jǐng)下，利润增(zēng)速仍处于-40.7％的较深区间。

　　五、关注二(èr)季度企业盈利三重风(fēng)险，以及下(xià)半年潜在(zài)的内(nèi)生恢复空(kōng)间。

　　3月(yuè)工业企业利润数据显(xiǎn)示，虽然(rán)经济需(xū)求侧短(duǎn)期恢复(fù)较快(kuài)，但在(zài)成本(běn)与(yǔ)费用压力背景下(xià)，企业盈利仍然承压，而展望二季(jì)度(dù)，关注企(qǐ)业盈利的(de)三重风险(xiǎn)，其一是经(jīng)济内(nèi)生动能(néng)弱(ruò)化。伴随(suí)递延需求主导的需求(qiú)脉冲(chōng)性回升过程逐(zhú)步结束，经济内生(shēng)动能仍面临弱化风险(xiǎn)。其二是高(gāo)油价带来的成本压力。OPEC+5月将开启正式减产操作，加之全球(qiú)服务消费(fèi)逐步(bù)恢复，国际油价或再度走高，这也意味(wèi)着成(chéng)本压(yā)力仍较大。其(qí)三是(shì)费用率对(duì)于利(lì)润的拖累(lèi)，企业逐步补缴前期社保费(fèi)缓缴等，以及今年目前降费政策更多为(wèi)延续而非(fēi)新增(zēng)，费用(yòng)率对于利润同比增速(sù)的的(de)拖累也将逐步(bù)显现(xiàn)，二季度剔除基数扰动(dòng)后的企业盈利真(zhēn)实修复过程或(huò)相对缓慢(màn)。

　　而展望(wàng)下半(bàn)年，经济内生动能的复苏可以期待(dài)，两大(dà)领先(xiān)指标(biāo)已经验证(zhèng)，其一是(shì)居(jū)民消费倾向(xiàng)结束持续(xù)一年的下滑过(guò)程(chéng)，消费信(xìn)心逐步恢(huī)复，其(qí)二是保交楼政策已推动上半年地产建安(ān)投资和(hé)竣工积(jī)极(jí)回补，有望(wàng)拉动下半年汽车(chē)、家电、家具等(děng)后周期(qī)大(dà)宗(zōng)消(xiāo)费，重(zhòng)点关注下半年经济(jì)内生动能逐步(bù)复苏(sū)、国(guó)际油(yóu)价涨幅逐(zhú)步(bù)趋(qū)缓后(hòu)工业企业利润(rùn)的修复空(kōng)间。

　　内容(róng)节(jié)选自申万(wàn)宏源(yuán)宏观(guān)研究(jiū)报告：

　　《被市场低(dī)估的成本与费用压力——工业企业(yè)效益数据点(diǎn)评（23.03）》

　　证(zhèng)券分析师：屠强王胜

未经允许不得转载：烟台装修公司_烟台装修报价_烟台装修效果图_烟台装修知识-烟台装修服务平台 小鬼难缠的上一句是怎么说的，小鬼难缠的上一句是怎么说的呢