5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认购申(shēn)请(qǐng)份额总额超过(guò)20亿份发行上限，将启动比例配售。这(zhè)则小公告体现出(chū)市场对这一“中特估”主题(tí)的追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中特估”的(de)行情，市场关(guān)注度(dù)非常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发(fā)行，更成(chéng)为这一(yī)波“中特估(gū)”行情的(de)催化剂(jì)。实际上，早在去年底及今年一(yī)季度，一(yī)些基金经(jīng)理开始调(diào)仓(cāng)换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资(zī)金面、情绪面、估值方式等问题成为市(shì)场关注(zhù)焦点，中国基金(jīn)报采访多位投研人(rén)士，解析“中特估(gū)”这些焦点问(wèn)题。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密集上报(bào)发(fā)行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今(jīn)年场内多只(zhǐ)“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也(yě)持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日(rì)就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央(yāng)企(qǐ)科(kē)技引领、央企现代能源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎堆上报的(de)央国企基(jī)金在排(pái)队(duì)入市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化(huà)剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成(chéng)催(cuī)化(huà)因素的(de)，近期银(yín)行股大涨(zhǎng)的(de)一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金的申报(bào)发行，我认为(wèi)确实(shí)会成为(wèi)引爆(bào)行情的催化剂，基本面、资金(jīn)面、政(zhèng)策面都在向好，下(xià)半年，中特(tè)估有(yǒu)可(kě)能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时(shí)基金指数(shù)与量化(huà)投资部基金经理杨振建就表示，近期密集申报的国央企主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)主要涉(shè)及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局(jú)可(kě)以更(gèng)好支(zhī)持央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将成为(wèi)行(xíng)情(qíng)进一步上涨的催化剂(jì)。去年以来公募基金发行整体平淡，近期(qī)多只(zhǐ)国央(yāng)企主题基(jī)金申报和发行，行情火热下(xià)将为市场带来增量资金，有望推动进(jìn)一步上(shàng)涨。”杨振(zhèn)建进一(yī)步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极(jí)布局央(yāng)国企主题基金，一(yī)方面是因为新一轮深化国(guó)企改革的大(dà)幕(mù)将(jiāng)拉(lā)开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)，央国企上市公(gōng)司的投(tóu)资价值(zhí)凸显，该主题的基金将(jiāng)为(wèi)投资(zī)者提(tí)供更(gèng)丰富(fù)的工具以参(cān)与到央国企投资(zī)。另一方(fāng)面(miàn)是落实公募基金行(xíng)业高质量发展的要求，引导更多资(zī)金参与央(yāng)国企改(gǎi)革，更好发挥(huī)公(gōng)募基金(jīn)服务资(zī)本市场改(gǎi)革、服务实体经(jīng)济(jì)和国家(jiā)战略的(de)作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企(qǐ)ETF的发(fā)行将为央企相关标的和板块带来增(zēng)量(liàng)资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市(shì)场结构性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能(néng)成为两大明显的(de)主线，而(ér)新能源等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基金经理章(zhāng)恒(héng)直(zhí)言，自己目(mù)前重点关注三(sān)大行业，火电、券商、军工，这(zhè)三(sān)大(dà)行业主要是央(yāng)企或地(dì)方国资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本(běn)身(shēn)基本面在今年会有(yǒu)重(zhòng)大的向上变化的机会，比如火电，会受益(yì)于煤炭价格(gé)的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益(yì)于今年市场(chǎng)成交量的放(fàng)大(dà)，盈(yíng)利大(dà)幅(fú)增长等。同(tóng)时(sh阿富汗是不是亡国了í)，随着国有企业改革的推进，大概率这些企业(yè)会进入一个提质增(zēng)效、释放(fàng)业(yè)绩的过(guò)程。”章恒表示(shì)，中特(tè)估(gū)是(shì)过去5年(nián)10年(nián)改革的成果，是非常基本面的，和他过(guò)去1至2年(nián)研(yán)究(jiū)投资(zī)思路(lù)也非(fēi)常吻合(hé)，为在下半年(nián)抓(zhuā)住(zhù)这波中特估的(de)投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年(nián)底(dǐ)已开始重视中特(tè)估的投资机会(huì)，判(pàn)断中特估(gū)的机(jī)会未来(lái)三年分(fēn)两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示，第(dì)一阶(jiē)段也就是今年以数(shù)字(zì)经(jīng)济和“一带一路(lù)”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益(yì)率(lǜ)极高的品种，将会迎来(lái)普(pǔ)涨性的机会。第(dì)二阶段是未来两年，在主题性机会消散以(yǐ)后(hòu)，基于顶层(céng)设计对国央经营管理(lǐ)价值导向(xiàng)变(biàn)化，我(wǒ)们(men)判断经营(yíng)成果(guǒ)随(suí)之改(gǎi)变是一(yī)个慢变量，会在(zài)未来两(liǎng)年体现在每一个央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公(gōng)司(sī)经(jīng)营层面可(kě)能发生显著正向(xiàng)变化(huà)的个(gè)股提前进行布局(jú)，比(bǐ)如(rú)医药和消费等行业。

　　其(qí)实(shí)一季报已经(jīng)显露出不少基金(jīn)在行动。国金证券研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基金持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持仓中，“中(zhōng)特估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主动型基金持有股(gǔ)票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估”阿富汗是不是亡国了概念股(gǔ)在偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基(jī)金的持(chí)仓中，占比明显提高。上述数据显示(shì)，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)报(bào)及2023年(nián)一季(jì)报十大重仓(cāng)股的数据，剔(tī)除个(gè)股涨跌影响，估计了(le)各基金(jīn)主动加(jiā)仓“中特估”概念股的市(shì)值占(zhàn)2022年(nián)末股票总市值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏(piān)股主动型基金主动加(jiā)仓(cāng)了“中(zhōng)特估”概念股，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股，但在一季(jì)度(dù)买入。

　　不(bù)仅如此，中(zhōng)信证券数据统计也显(xiǎn)示，一季度(dù)主动偏股(gǔ)型公募(mù)基金对(duì)港股(gǔ)央国(guó)企的持股市(shì)值比重达到2019年以来的(de)新(xīn)高，港股央国企持股总(zǒng)市值占港股(gǔ)持股总市值的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构(gòu)建国央企专门的股(gǔ)票库(kù)

　　可以说(shuō)中国特色估值体(tǐ)系(xì)，正深(shēn)刻影响基金公司的投(tóu)研，落实到日(rì)常的投研流程(chéng)和实践之中(zhōng)，不少(shǎo)基金公(gōng)司在加(jiā)大投研力量，更有专门(mén)构建国央企股票库。

　　融通红(hóng)利(lì)机(jī)会基金经理(lǐ)何龙就介绍，一方面，从顶层设(shè)计改变(biàn)研究(jiū)员过去对国央企的固定(dìng)思维，需要实地考察国央企，并且需要利用当(dāng)前国央企(qǐ)愿意交流(liú)的(de)契机，多花(huā)精力去进行跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方面，融(róng)通基金在行动上，要求研(yán)究员将自己所(suǒ)覆盖行业的所(suǒ)有国(guó)央企构建专门的股票库，并进行长(zhǎng)期跟(gēn)踪，包括考察其(qí)实地调研的的成(chéng)果(guǒ)，了解国(guó)央企经营思路和财务导向的变化(huà)，结合行业趋势(shì)和(hé)特征，寻找(zhǎo)价值洼地(dì)，发现预期差(chà)。

　　同(tóng)样(yàng)的，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也谈(tán)到(dào)“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深(shēn)刻的认识：首先要(yào)认(rèn)识市场体制(zhì)机(jī)制(zhì)、行业(yè)产业结构、主(zhǔ)体持(chí)续发(fā)展能力等(děng)方面所(suǒ)体(tǐ)现的鲜明中国元素(sù)和发展阶(jiē)段特(tè)征，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时代特(tè)征和中国特(tè)色(sè)、符(fú)合国家战(zhàn)略导(dǎo)向的(de)估值体系，而(ér)不(bù)是(shì)简单(dān)套用国外(wài)的传统估值(zhí)模型。

　　“中特(tè)估是(shì)一种新的提法，但是这(zhè)个概念所(suǒ)涉及到的行业(yè)和公(gōng)司，一直在(zài)发生的变化。”万家基金经理(lǐ)章恒(héng)表示，万家基金一直非常关注传统产业的变化，诸(zhū)如煤(méi)炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因此也是一定能够抓(zhuā)住中(zhōng)特估(gū)这波(bō)行情(qíng)的机会(huì)的。同时，随着时局的变化，也在增加相(xiāng)关行业的研(yán)究力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春表(biǎo)示，积极践行中国(guó)特色(sè)的估值体(tǐ)系(xì)是资本(běn)市(shì)场使命，投(tóu)资者需(xū)要学习领(lǐng)会并针对原有的估值体系进(jìn)行改(gǎi)造，以适(shì)应现(xiàn)实的需要。明确该体系(xì)的(de)框架是第(dì)一位的工作，合理设置指(zhǐ)标也非(fēi)常重要，投资者的认可和实施是最终该(gāi)体系能否具备长(zhǎng)期价值的基(jī)础。不过，他也(yě)提(tí)醒，人为的(de)拔估值是很大的(de)认知误区，市(shì)场(chǎng)化(huà)认可是基本的常识，不可(kě)误判(pàn)。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略价(jià)值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民经济的支柱，国(guó)企央企发(fā)展(zhǎn)要符合国(guó)家战(zhàn)略发展(zhǎn)发向，更需(xū)要承担社会公共责任等。而(ér)这些都应该考虑进估值(zhí)体系(xì)之(zhī)中，也引发市场关注。

　　多数(shù)受访的基金经理认为，对于国(guó)央企(qǐ)的估值方(fāng)式要充分体现企业的社(shè)会价值与国家(jiā)战略价值，目(mù)前已(yǐ)经形成了初步的企业社(shè)会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价(jià)国有企业承(chéng)担社(shè)会(huì)价(jià)值、符合国(guó)家战略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构(gòu)建中(zhōng)国特色的价值评价体系，改变从(cóng)以私人股东(dōng)权益出发，现金流折现为主要方法的单(dān)一价(jià)值估值体(tǐ)系，转向社会(huì)整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价(jià)体系(xì)，充(c阿富汗是不是亡国了hōng)分体(tǐ)现企业的社会价值与(yǔ)国(guó)家战略(lüè)价值(zhí)。”博时基金指(zhǐ)数与量化投资(zī)部(bù)基金经理(lǐ)杨振建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资委指导国内(nèi)团队对于中国特(tè)色ESG披(pī)露与评价体(tǐ)系不断探索(suǒ)，结合国际通(tōng)用规则，目前已经形(xíng)成了初步的企(qǐ)业社会价(jià)值评价(jià)体系，其中包括《企业ESG披露(lù)指南》、《中(zhōng)央企业上市(shì)公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基(jī)金ETF业务(wù)总(zǒng)监、基金经(jīng)理(lǐ)王帅也认为(wèi)，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价值的可持续估(gū)值，要重视股(gǔ)东、员工和社会责任等要素对(duì)企业稳健成长的(de)重(zhòng)大意义，重视(shì)稳定的(de)现金流(liú)、持续增(zēng)长(zhǎng)的盈利、科(kē)技创新(xīn)对提升企业内(nèi)在价(jià)值的积(jī)极作用，这样有利于提高估值定价模(mó)型的科学(xué)性(xìng)和有效性。

　　“在(zài)指数编制、策(cè)略构建等实务工作(zuò)中，都(dōu)有(yǒu)成熟的(de)量化指(zhǐ)标可以使用，包括净(jìng)资产收益率(lǜ)、营业现金(jīn)比率、资产负债率、研发经费投入强(qiáng)度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理李(lǐ)欣更(gèng)细致(zhì)分析在估(gū)值思(sī)维、估值结论、估值判(pàn)断上有变化，尤其是估值的方法和指标上，他认(rèn)为其包括产(chǎn)业链上下游的衡量(liàng)、全要素成(chéng)本等(děng)，以及(jí)在(zài)纵(zòng)向和横向(xiàng)上的研究，强(qiáng)调(diào)政策优惠(huì)、产(chǎn)业发展、市(shì)场(chǎng)竞争力和可持(chí)续发展等(děng)各种因素与企(qǐ)业(yè)价值的(de)关系。这些(xiē)因素在对估值结论和判断的影响上，也使得中国特色的(de)估值体(tǐ)系与(yǔ)传统的估值(zhí)体系有(yǒu)所不同。

　　“所以(yǐ)估(gū)值思维的(de)变化，还(hái)有估值(zhí)结(jié)论和估值判断的变(biàn)化(huà)，都(dōu)是为(wèi)了更好地适应中国的市场(chǎng)和经(jīng)济特点，提供(gōng)更精(jīng)准(zhǔn)、更(gèng)合理(lǐ)的企业(yè)估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合(hé)信基金首席经济学(xué)家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没(méi)有公认的指标可以使用(yòng)。

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