“现在的房地产很难(nán)再出现像过去十年(nián)的系统性行情(qíng)。”思(sī)睿集团合(hé)伙(huǒ)人、首(shǒu)席经(jīng)济学(xué)家洪灏向《红(hóng)周刊》表(biǎo)示(shì)，房(fáng)地产行(xíng)业分化的愈加明显，让机构和投资者的关注度(dù)从板块向单个标的转移。上海利檀投资董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来(lái)看，无论是业(yè)绩(jì)，还是(shì)估值(zhí)，房地产都已经双(shuāng)杀(shā)到了最(zuì)底部，而且是反复地杀到了底部，再往下的空间已经不(bù)大了。

　　三道红(hóng)线等(děng)指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔法(fǎ)重要参(cān)考

　　那么如(rú)何寻找(zhǎo)房地产(chǎn)个股(gǔ)的阿(ā)尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛道中进(jìn)行选(xuǎn)择，需要(yào)非常小(xiǎo)心，避免选了(le)半(bàn)天，标的公(gōng)司(sī)出现爆雷的(de)情(qíng)况。除此之外，洪灏指(zhǐ)出(chū)，需要满足以下三个基准：有大的国资背景的、杠杆率较低(dī)的、此(cǐ)前没有踩过红(hóng)线(xiàn)的。

　　他还表示(shì)，如果关(guān)注一下今年房地(dì)产(chǎn)的开发资(zī)金来(lái)源，可(kě)以发(fā)现(xiàn)，其实(shí)银行的信贷(dài)倾向是不太愿(yuàn)意给房企贷(dài)款的，房企的主要资金(jīn)来源(yuán)来自新盘的销售。但今(jīn)年新(xīn)房的销售情况相较一般。再关(guān)注一下，哪些房企(qǐ)能从银行(xíng)拿到钱，其实主要还是(shì)那些有国(guó)企(qǐ)背(bèi)景的房企，民营房企相(xiāng)对比较困(kùn)难，所以整个行业(yè)出现了一个很明(míng)显的分化(huà)，无论是在销售，还(hái)是(shì)融资等(děng)各(gè)个方(fāng)面(miàn)都非(fēi)常明显。现在(zài)有(yǒu)国资(zī)背景的房企在(zài)资本市场表现相对较好，但没有(yǒu)国资背景的民营房(fáng)企(qǐ)股价大多(duō)表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则(zé)向《红周刊》表示，在房地(dì)产行业(yè)内(nèi)，我们的(de)逻辑是(shì)，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具体到(dào)如何挖掘，我们会特别重视企(qǐ)业的成本优势(shì)，更具(jù)体一点(diǎn)，就是(shì)它的(de)净(jìng)借贷水平（净负债率）是不是行业内的最低(dī)水平；利润率(lǜ)是不是行业(yè)内最高的(de)；融资成本是(shì)否(fǒu)是(shì)行业内最低(dī)的(de)；建安成本是(shì)否也(yě)是(shì)业内最低的；这些(xiē)都是我们看(kàn)重的一家房企的(de)综合成本(běn)。

　　需要注意的是，能够同时(shí)满足(zú)上述条件的房企并(bìng)不(bù)多(duō)。即便是在国(guó)央企中，仍有部分房企出现了“三道红线”的(de)“踩线”情况，且有(yǒu)逐(zhú)渐恶化的趋(qū)势。以A股(gǔ)为(wèi)例(lì)，《红周(zhōu)刊》根据Wind数(shù)据整理发现，截至2022年(nián)末，天房发展、陆家嘴、格力(lì)地产(chǎn)、西藏城(chéng)投、中交地产、中国武(wǔ)夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除(chú)此之(zhī)外，城建(jiàn)发(fā)展、京投发展(zhǎn)、光(guāng)明(míng)地产、云南城投、首开股份、珠江(jiāng)股份、城投控股等国央(yāng)企房企(qǐ)也(yě)踩(cǎi)了“三道红线”中(zhōng)的两(liǎng)条。

　　2022年(nián)激进(jìn)扩张房(fáng)企

　　需(xū)警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着(zhe)较稳健(jiàn)特色的国央(yāng)企(qǐ)房企，其财务指标称得(dé)上完全(quán)健(jiàn)康的仍是少(shǎo)数。而更加(jiā)值得注意的是，在2022年，不少国企，甚(shèn)至地方国企开始(shǐ)大举扩张。而这无疑又进一步考验(yàn)着国(guó)央企的资金链情(qíng)况。

　　对房企而言，扩张速度的张(zhāng)弛有度尤(yóu)为重要，节(jié)奏把(bǎ)握准(zhǔn)确，有助(zhù)于房企储备优(yōu)质“弹药”；但过于乐观的预(yù)判未来(lái)市场(chǎng)，以及(jí)过于激进(jìn)的扩(kuò)张拿地节奏(zòu)也有可能让房企(qǐ)重蹈此前的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈(chén)昊(hào)扬(yáng)以其配置(zhì)的(de)一(yī)家房(fáng)企(qǐ)进行(xíng)举(jǔ)例，它从2018年开始(shǐ)到(dào)2021年，连续4年的净借(jiè)贷比例(lì)都维持在33％左右，完全没(méi)有(yǒu)增加杠(gāng)杆比(bǐ)例。而到(dào)2022年，这家房企明显感觉到机会(huì)来了，其开(kāi)始在一线城市进行(xíng)大举拿地，净负债率也由此前的33％左右水准提高(gāo)到45％左(zuǒ)右，涨了(le)接近三分之一。与此(cǐ)同时(shí)，该房企新(xīn)购入地(dì)块也实现了(le)快速的开盘利用率(lǜ)，预计(jì)今年会有更多的(de)楼盘入市。像这类企业就(jiù)符合“最(zuì)后的赢家(jiā)”的特点。一方面，在于(yú)它本身储备了很(hěn)多(duō)弹药，去年拿地超1000亿元，且(qiě)其中一半在一线城市(shì)，另(lìng)外一半也主要集中在强二线和二线城市；另一方面，它的(de)扩(kuò)张是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道(dào)，与之相反，有些房企(qǐ)的扩(kuò)张速度让人(rén)感觉又(yòu)回到(dào)了(le)2016年(nián)、2017年(nián)，或者(zhě)说看到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的(de)民(mín)营企(qǐ)业的影子。虽然说，见(jiàn)到机会时要出(chū)手，但出手的章法仍要小心，如果负(fù)债率(lǜ)扩张(zhāng)得太(tài)快(kuài)，但未(wèi)来的两年(nián)市场没(méi)有想(xiǎng)象得那么好(hǎo)，可能会重蹈覆(fù)辙。

　　那么(me)如何(hé)来衡量一家房企的扩张速(sù)度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是(shì)看房企(qǐ)的净负(fù)债率(lǜ)水平，在我看(kàn)来，这(zhè)个比例如果超过60％，就是(shì)扩张得过于快速了。

　　不难看出，这(zhè)一标准要比“三道红线”对房企的净负债(zhài)率(lǜ)要求不得高于100％要更加(jiā)严(yán)格。陈(chén)昊扬解释，当前(qián)房地产行业的(de)复苏速度并没有(yǒu)那么快，所以要规避公(gōng)司净负债(zhài)率提高到一个比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年(nián)拿(ná)地较(jiào)积(jī)极的(de)房企梳理(lǐ)发现，中交地产(chǎn)、中国金(jīn)茂、华发股(gǔ)份、越秀(xiù)地产、绿城中国、保利发展等(děng)房企2022年净负债率都在60％之上(shàng)。其中，中交地产净负债率(lǜ)持续居高不下，在2020年至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成(chéng)鲜明对比的是，华润置地、中国(guó)海外发展、万科A、滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团等房企在践行较积(jī)极的拿地策略的同时，也(yě)较好地控制(zhì)了(le)公(gōng)司的扩张速度与净负债率水(shuǐ)平(píng)（见附(fù)表）。

　　滨江(jiāng)集团(tuán)等个别民营房企

　　或(huò)具备(bèi)“最(zuì)后赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上(shàng)，他们是(shì)以同一筛选(xuǎn)标准来看国央(yāng)企与民营(yíng)房企，但在各维度(dù)的实际表现上(shàng)，国央企(qǐ)确(què)实会更胜一筹。如国央(yāng)企(qǐ)的融资(zī)成本(běn)更低，融资(zī)渠道也更顺畅(chàng)，能够做到想融就融，这样，国央企自然而然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽然(rán)对比民营房企，机构更加看好(hǎo)国央企，但(dàn)这(zhè)也(yě)并不意味着，民营企业中就(jiù)没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据(jù)《红(hóng)周刊(kān)》梳理发(fā)现，仍有少数(shù)民营房企同样受到机构的青睐。比(bǐ)如，根据2023年一(yī)季(jì)报，滨江集团的十大流通股东中新进(jìn)了“中国工商银行股份有限公司－景(jǐng)顺长城中(zhōng)国(guó)回报灵活配(pèi)置混(hùn)合型证券投(tóu)资基金”“全国社保基金一一六组合”等。

　　除此之(zhī)外，自(zì)2021年(nián)开(kāi)始，百亿私募(mù)珠大水冲了龙王庙是什么意思生肖，大水冲了龙王庙是什么意思？海(hǎi)阿巴(bā)马资产(chǎn)管(guǎn)理有限公司就长期(qī)持有(yǒu)滨(bīn)江集团。根据一季报，该资(zī)产公(gōng)司的几只产品合计持有滨江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐(lài)，和其自(zì)身(shēn)的基本面表现(xiàn)存(cún)在一(yī)定关系(xì)。2020年以来的近三(sān)年时(shí)间，房地产市场(chǎng)整体在走“下坡路”，但作(zuò)为(wèi)杭州本土房企的滨江(jiāng)集团仍是表(biǎo)现出较强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江集(jí)团在业绩表(biǎo)现(xiàn)、销售规模、新增土(tǔ)储(chǔ)、股价(jià)表现等多维度都表现(xiàn)了(le)较强的增长势头。

　　业(yè)绩方面，2020年(nián)～2022年期间，滨江集团扣非归(guī)母净利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次实现同比(bǐ)增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近(jìn)期发布的2023年(nián)一季报，今年(nián)一季度，滨江(jiāng)集团更是实现了(le)扣非归母净利润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持自(zì)身业(yè)绩的持(chí)续(xù)增长，和滨(bīn)江集团扎根杭州的战略(lüè)布局关系密切。根据2022年年报，滨江集团(tuán)有近(jìn)七成营(yíng)收来自杭州(zhōu)地区(qū)，而在2021年，杭州地区(qū)的营收比重只(zhǐ)占(zhàn)到近六成。近(jìn)三年(nián)持(chí)续稳居杭州房企销(xiāo)售排(pái)名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集(jí)团在杭(háng)州的土储补(bǔ)充(chōng)同样较为积极，根据诸葛找房、住(zhù)在杭州网(wǎng)数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金额依次为40大水冲了龙王庙是什么意思生肖，大水冲了龙王庙是什么意思？4.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居杭州(zhōu)的(de)本(běn)土第一。

　　而滨江集团在杭州(zhōu)的较突出表现，也让滨江集团的房(fáng)企排(pái)名(míng)迅速提升。到2023年，滨江集团的房企(qǐ)排名已冲进前(qián)十，根据中指数据(jù)，2023年(nián)前4月，滨江集团实现销售(shòu)额607.3亿元，位(wèi)列房企第(dì)九位(wèi)。

　　值得注意(yì)的(de)是(shì)，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍以上(shàng)，而近期，滨江(jiāng)集团更是迎来多家机(jī)构的集中调研(yán)。滨(bīn)江集(jí)团发布(bù)公(gōng)告表示，公司于5月10日接(jiē)受了信达证券、金鹰基金、建信(xìn)养老、新华养(yǎng)老(lǎo)等(děng)18家机(jī)构(gòu)调研。

　　产业链布局重点移至(zhì)存(cún)量赛道

　　机(jī)构在下游家纺(fǎng)、家(jiā)居、物业(yè)觅α

　　实际上房(fáng)地产(chǎn)开发(fā)只是房地产(chǎn)产(chǎn)业(yè)链上的中游环节，其上游主(zhǔ)要为钢铁(tiě)、水泥、建材、玻纤等材料供应(yīng)商(shāng)，而(ér)下游应用(yòng)行业(yè)主(zhǔ)要包(bāo)括中(zhōng)介服务、家用电(diàn)器(qì)、物业管理、家居用品。综(zōng)合《红周(zhōu)刊》的采(cǎi)访，房地(dì)产开发环节与上游材料端(duān)息息相关，新盘开工不足导致上游不被看好，机构(gòu)寻觅个股阿尔法的思路(lù)渐(jiàn)渐移至下游。“中国房地产行业在进入存(cún)量(liàng)房时代，所以对(duì)地产产业链，尤其是偏消(xiāo)费属(shǔ)性的家装(zhuāng)家居领域，我(wǒ)们相对看好，因(yīn)为(wèi)居民保有的住房规(guī)模越来越大，随着(zhe)时间的增加，内装更(gèng)新(xīn)的需求(qiú)也会越来越多。美(měi)国过去的数(shù)据充分说明了(le)这一点，在新房销售见顶之后(hòu)，家具消费(fèi)的增长却一直都很好。对(duì)于地产产业链，我们相对看好(hǎo)和(hé)内装相(xiāng)关的行业，例如消费建材、家居装饰(shì)等(děng)。”万家基金人士表(biǎo)示。

　　而根(gēn)据(jù)《红(hóng)周刊》对下游细(xì)分中相关赛道龙头(tóu)年内(nèi)表现(xiàn)的统计，目前暂居前两(liǎng)位的都(dōu)是(shì)来自家(jiā)纺(fǎng)赛道的(de)公司，它们分别是富(fù)安娜(nà)和水星家(jiā)纺，特别是前者在(zài)月线连收七(qī)根阳(yáng)线的基础上(shàng)，年内迄今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安(ān)娜主要从事(shì)纺织家居(jū)、睡眠家居、生(shēng)活类产品的研发、设(shè)计、生产及销售，旗下拥有原创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨(xīn)而(ér)乐”和(hé)“酷(kù)奇(qí)智”自有品牌(pái)。第一季度报告显示(shì)，报告期内，富安娜(nà)实现营业收(shōu)入约6.2亿元(yuán)，同比减(jiǎn)少7.57％；不过(guò)实现(xiàn)归属于上市公司(sī)股东(dōng)的净(jìng)利润约1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而(ér)从上市(shì)公(gōng)司(sī)一(yī)季(jì)报的十大流通股股(gǔ)东来(lái)看，能够发现该股早已(yǐ)成为基金重仓(cāng)股的天下，彼时包(bāo)括(kuò)公募的中(zhōng)欧价(jià)值发(fā)现、中欧潜力价(jià)值、工(gōng)银瑞信灵动价值、宝(bǎo)盈新价值(zhí)和私募的明河(hé)2016，都在其中出(chū)现，占据了半壁江山(shān)。需(xū)要强调的是，中欧的(de)两只基(jī)金都是价值派(pài)基(jī)金经理曹名长在管的(de)产品，首(shǒu)季其同时重仓的房地产产(chǎn)业链股(gǔ)票(piào)还有金地集团(tuán)和大亚圣象。

　　对(duì)比(bǐ)而言，前几(jǐ)年曾(céng)经风光(guāng)一时的家居板块也因疫(yì)情(qíng)、消费复苏进程缓(huǎn)慢等多因素(sù)一度沉(chén)寂，不(bù)过好在困境(jìng)反转露出曙光(guāng)，家(jiā)居板块中年内表现(xiàn)最好的是志(zhì)邦家居。同一时间段，该(gāi)股年内(nèi)上(shàng)涨已经超过23％，从业绩来看，无论(lùn)是营收还是归母净利润(rùn)，公(gōng)司(sī)都(dōu)实现(xiàn)了同(tóng)比双升。

　　从公司的(de)十大(dà)流通股股东来看(kàn)，《红周(zhōu)刊》发(fā)现广发基(jī)金经理罗(luó)洋慧眼独具，一季报中(zhōng)他(tā)管(guǎn)理的(de)广发策略(lüè)优(yōu)选和(hé)广发安宏回报均增加了持股，而这两只产品也成为志邦家居十(shí)大流(liú)通股股东中仅有的两只公(gōng)募。有意(yì)思的(de)是，他似乎对于定制家居(jū)类标(biāo)的(de)情有独钟，在另一家赛道公(gōng)司金牌橱柜(guì)中(zhōng)，他管理(lǐ)的全部三只产(chǎn)品(pǐn)均(jūn)登榜十大流(liú)通股股东，其也(yě)成为他的独门重仓股。

　　除(chú)去(qù)家居家(jiā)纺(fǎng)外，下游的(de)物(wù)业股也越来越(yuè)被机构所青睐，不过这(zhè)类(lèi大水冲了龙王庙是什么意思生肖，大水冲了龙王庙是什么意思？)标的大多在香港上市，如何选择成为难题。对此(cǐ)，前述(shù)上海(hǎi)公募基(jī)金经理举例分(fēn)析(xī)：“物业服务(wù)不(bù)是一个高毛利的(de)行(xíng)业(yè)，挣钱很辛苦，我选公司还是希(xī)望挣的是(shì)市场化应(yīng)该(gāi)挣的(de)钱，以我曾经(jīng)买的绿(lǜ)城服务为例，它在中高端楼盘占比是比较高的，每年到期(qī)的(de)合同里提价成功(gōng)率在30％～40％。它(tā)能做(zuò)到滚(gǔn)动的大部(bù)分(fēn)项(xiàng)目到期之后，经过(guò)两三轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能(néng)做到产品提(tí)价的公司很(hěn)少，因(yīn)为物业公司(sī)很容易(yì)一开(kāi)始是挣钱的，后面因为保安这些固(gù)定(dìng)人员成(chéng)本的年度(dù)增(zēng)长，不(bù)过服务没有特别好(hǎo)，客户(hù)没有那(nà)么满意，能做到提价难度是非常大的。但是(shì)该(gāi)公司能在业内(nèi)做到到期之后提(tí)价率比较高，这跟它的定位和(hé)比较(jiào)好的服务是有关系的。”他(tā)进一步强调。

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